上海配资开源证券：给予新乳业增持评级

　　开源证券股份有限公司张宇光,张思敏近期对新乳业（002946）进行研究并发布了研究报告《公司信息更新报告：2025Q2利润超预期，产品结构持续优化》，给予新乳业增持评级。

　　新乳业

　　公司发布2025年中报，Q2利润超预期，维持“增持”评级

　　公司2025H1收入55.3亿元，同比+3.0%；归母净利润3.97亿元，同比+33.8%。2025Q2收入29.0亿元，同比+5.5%；归母净利润2.63亿元，同比+27.4%。收入基本符合预期，利润超预期。考虑到公司盈利能力提升，我们上调盈利预测，预计2025-2027年归母净利为7.2、8.5、9.4(原值6.7、7.9、9.0)亿元，EPS为0.83、0.99、1.09元，当前股价对应PE为23.7、20.0、18.1倍，维持“增持”评级。

　　主营业务表现稳健，低温品类快速增长

　　2025H1整体主营业务表现稳健，液体乳实现收入50.67亿元(同比+4.6%)，同时在公司主动收缩下，其他业务扰动变小。(1)分品类看，2025H1低温品类销额同比增长超10%，高端鲜奶、“今日鲜奶铺”均实现双位数增长，“活润”系列实现超40%的高速增长，新品占比保持双位数。(2)渠道端DTC收入表现良好，其中远场电商双位数增长，盈利能力持续改善。(3)区域端看，2024年西南/华东收入同比+5.09%/+6.79%，其中大本营川乳实现正增长，华东地区主要为低温业务增速更快，西北区域夏进改革成效显著，经营持续向好。

　　净利率提升主因毛利率提升

　　2025Q2公司毛利率30.5%(YoY+1.4pct)，显著提升，主因高毛利的低温产品收入增长及低温内部结构优化，奶价在叠加售价、促销影响后对毛利率影响相对较小。费用方面，2025Q2销售/管理/财务/研发费用率分别为15.9%/2.9%/0.4%/0.8%，同比+0.7pct/-0.9pct/+0.1pct/-0.2pct。综合来看，2025Q2归母净利率9.1%(YoY+1.6pct)，提升显著。展望下半年，预计原奶价格温和波动，市场竞争趋缓折价水平有望降低，产品及渠道结构优化将持续进行，有望支撑毛利率继续提升；费用率整体稳定优化，同时生物资产减值情形偏乐观，全年看净利率有望加速提升。

　　坚定聚焦核心品类及渠道，持续加大股东回报

　　展望未来，产品方面公司仍坚定实施鲜战略，聚焦核心的低温鲜奶、低温酸奶品类以及DTC渠道，稳步推动五年战略规划的完成。同时，公司中期分红大幅提升，每10股分红0.7元，分红总金额6025万元，占上半年利润的15%，显示公司持续加大股东回报的决心。

　　风险提示：宏观经济波动风险、市场拓展不及预期、原料价格波动风险等。

　　最新盈利预测明细如下：